Cổ phần DNNN vẫn chưa hấp dẫn nhà đầu tư chiến lược

Trong khi Chính phủ thúc đẩy quá trình bán cổ phần các DNNN lớn như Sabeco, Habeco, Vinamilk, Công ty TNHH MTV lọc dầu Dung Quất…và hướng đến đối tượng là các nhà đầu tư chiến lược, nhất là nhà đầu tư ngoại thì nhiều nhà đầu tư vẫn e ngại việc mua cổ phần của DNNN, do xuất phát từ quy định bán cổ phần và yếu kém nội tại của khối doanh nghiệp này.

Lợi nhuận của Tập đoàn dầu khí và Vietel chiếm 72% tổng lợi nhuận của tập đoàn, TCT lớn (2014) là ví dụ cho thấy bức tranh hiệu quả kinh doanh của DNNN còn nhiều sai lạc. Ảnh:TL

Số cổ phần chiến lược bán ra ế một nửa

Khi quá trình bán cổ phần lần đầu và bán tiếp cổ phần cho các cổ đông chiến lược tại nhiều doanh nghiệp có vốn nhà nước lớn đang tắc thì Báo cáo độc lập của Viện nghiên cứu quản lý kinh tế trung ương (CIEM) được công bố mới đây cho biết nhiều kết quả rất thú vị, giúp ích rất nhiều cho việc bán cổ phần cho các cổ đông chiến lược hiện đang tắc tại nhiều doanh nghiệp có vốn nhà nước, dù chào mời rất nhiều.

Báo cáo này dẫn lại quy trình và phương thức bán cổ phần tại Vietnam Airlines, được xem như một điển hình thành công về bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược, nhất là nhà đầu tư chiến lược nước ngoài. Theo đó, Vietnam Airlines bán được 8,77% số cổ phần cho Hãng hàng không ANA của Nhật Bản với tổng giá trị ước tính 2431 tỉ đồng sau 2 năm đàm phán chủ động và chuyên nghiệp.

Sự chuyên nghiệp này thể hiện qua việc thuê tư vấn quốc tế, xác định giá trị doanh nghiệp phù hợp với thông lệ quốc tế, chuẩn bị hồ sơ chào bán minh bạch, mở hệ thống Dataroom để nhà đầu tư tiềm năng truy cập, hoàn tất các điều kiện tiên quyết để nhà đầu tư chuyển tiền mua cổ phần… Phía nhà đầu tư tìm hiểu rất kỹ về doanh nghiệp CPH thông qua hệ thống Dataroom để các định, tính toán giá trị doanh nghiệp theo cách của nhà đầu tư và nhiều cuộc tiếp xúc trực tiếp khác trước khi bỏ ra hơn 100 triệu đô la Mỹ vào thương vụ mua bán này.

Vụ bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược tại Vietnam Airlines thành công được xem là ví dụ rất ít ỏi trong bức tranh bán cổ phần cho đối tác chiến lược hiện đang gặp rất nhiều vấn đề, theo đánh giá của CIEM. Bài học rút ra từ thương vụ Vietnam Airlines- ANA là DNNN khi bán cổ phần cần kiên nhẫn đàm phán và dung hòa mục tiêu của mình với mục tiêu của đối tác vì các bên đều cần thiết bảo vệ lợi ích của mình trên cơ sở song trùng lợi ích. “Nhà đầu tư cần tạo lập một cơ chế để bảo vệ quyền lợi của họ khi chỉ sở hữu tỉ lệ cổ phần thấp trong khi doanh nghiệp CPH phải mềm dẻo để dung hòa lợi ích”, CIEM khẳng định.

Tuy nhiên, tính đến nay, theo Báo cáo của Ủy ban chứng khoán Nhà nước, kết quả bán cổ phần thực tế chưa đạt mục tiêu giảm vốn nhà nước và thu hút vốn đầu tư tư nhân. Nhà nước vẫn giữ 81% vốn tại các doanh nghiệp. Tỉ lệ tham gia của các nhà đầu tư bên ngoài chỉ đạt chưa đầy 10% so với kế hoạch là 16,7%. Trong đó nhà đầu tư chiến lược nói chung chỉ nắm 7,3% (kế hoạch là 15,8%).

CIEM tiến hành khảo sát 46 tập đoàn, TCT được phê duyệt phương án CPH giai đoạn 2011-2016 và nhận thấy trong số 28.369 tỉ đồng được phê duyệt bán cho nhà đầu tư chiến lược, chỉ có 12.762 tỉ đồng đã bán được, chưa đạt đến ½ con số được phê duyệt.

Xét về tỉ lệ bán được cho nhà đầu tư ngoại còn thấp hơn, chỉ chiếm 8,7% (4/46 TCT). Trong đó phần lớn các nhà đầu tư nước ngoài mua tỉ lệ cổ phần thấp (cao nhất là 20%)

Nguyên nhân do đâu?

CIEM nhận định rằng phần lớn tỉ lệ bán cho nhà đầu tư chiến lược được phê duyệt thường nhỏ, làm giảm sự quan tâm của các nhà đầu tư nói chung, nhất là nhà đầu tư ngoại. Chỉ có 6/46 phương án phê duyệt (13%) có tỉ lệ chào bán cho nhà đầu tư chiến lược trên 50%. 5/6 doanh nghiệp đó đã bán hết được số cổ phần cho đối tác chiến lược. Kết quả này cung cấp bằng chứng cho thấy tỉ lệ sở hữu của cổ đông chiến lược cao thì dễ thu hút hơn.

Ngoài ra, việc khống chế tỉ lệ sở hữu của cổ đông ngoại, định giá doanh nghiệp và giá cổ phiếu còn bất hợp lý, nhiều DNNN không hấp dẫn, bán thiếu công khai, minh bạch và quy trình phức tạp, phương thức bán thiếu linh hoạt là những nguyên nhân khác khiến các nhà đầu tư chiến lược ngoại rất e ngại mua cổ phần DNNN.

Hiện Nghị định 60/2015 đưa ra các qui định khá thận trọng về giới hạn tỷ lệ nhà đầu tư nước ngoài. Theo Cục Đầu tư nước ngoài (Bộ KH-ĐT), có khoảng 113 ngành nghề kinh doanh có điều kiện với nhà đầu tư ngoại, trong đó có nhiều nhóm ngành tập trung nhiều DNNN: sản xuất hàng hóa, dịch vụ vận tải, xây dựng, nông lâm ngư nghiệp. Hầu hết các ngành nghề này không có qui định cụ thể về sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài nên cổ đông nước ngoài không thể sở hữu quá 49% tại các công ty đại chúng thuộc tất cả 113 ngành trên.

Ngoài ra, trong nhiều ngành nghề còn đưa ra giới hạn thấp hơn với tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư ngoại, cụ thể như: ngành các dịch vụ liên quan tới khai thác thủy sản ( 40%), các dịch vụ liên quan đến gửi tàu đi mua các sản phẩm nguồn gốc từ biển (30%).. Bên cạnh đó, theo Danh mục điều kiện đầu tư áp dụng cho nhà đầu tư nước ngoài theo hiệp định đầu tư toàn diện ASEAN, thì có tới 54 ngành nhà đầu tư nước ngoài không được phép tham gia.

Nhà đầu tư ngoại e ngại về lợi nhuận của DNNN. Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của toàn bộ DNNN đạt 15-17%/năm. Đây là một tỷ lệ khá cao, cao hơn ROE của khu vực tư nhân, nhưng nó không thể hiện bức tranh chung cho tất cả DNNN. Trong năm 2014, số liệu của Chính phủ cho thấy chỉ riêng lợi nhuận của Tập đoàn dầu khí (PVN) và Viettel đã chiếm tới 72.4% tổng lợi nhuận của 12 tập đoàn, TCT lớn nhất. PVN và Viettel đã báo cáo 110 ngàn tỷ đồng lợi nhuận trước thuế, ngang bằng với tổng lợi nhuận của tất cả các công ty còn lại trên thị trường chứng khoán.

“Lợi nhuận khủng của một số ít các công ty lớn này khiến cho bức tranh về lợi nhuận của DNNN trở nên tươi sáng hơn một cách sai lạc. Phần lớn DNNN chỉ có tỷ suất lợi nhuận ROE dưới 10%. Thậm chí nhiều DNNN còn làm ăn thua lỗ và có gánh nặng nợ nần không thể tự trả nổi”, CIEM khẳng định.

Đối với các tập đoàn siêu lợi nhuận thì nhà nước vẫn giữ chủ trương kiểm soát 100% mà không cho phép các nhà đầu tư chiến lược tham gia. Miếng bánh lợi nhuận mà các nhà đầu tư chiến lược có thể tiếp cận hầu như chỉ rơi vào nhóm các DNNN với lợi nhuận dưới 10%. Trong nhóm ít lợi nhuận này, có khá nhiều DNNN thuần túy cung cấp sản phẩm công ích- vốn không phải đối tượng quan tâm của các nhà đầu tư chiến lược.

Ngọc Lan

TBKTSG